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保增长须防通胀控杠杆 强刺激增多僵尸企业

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新：

自2008年全球性金融危机爆发以来，我国GDP增速明显放缓，并出现了经济持续下行的态势，这标志着改革开放以来年均10%的超高速增长时代的终结，我国经济开始步入中高速增长的“新常态”。

在经济新常态背景下，我们必须保持战略定力、沉着应战，坚定改革方向，尊重市场规律，让股市、汇市、楼市功能回归本原，切不可简单地将央行放水与加杠杆作为保增长的手段。

事实上，加杠杆不可能推动经济增长，尤其是“脱实向虚”的加杠杆，更无益于经济转型、产业升级的战略推进。相反，高杠杆意味着高风险，如果控制不好，它可能引发系统性金融危机，并导致经济负增长，老百姓的储蓄与财富很可能化作泡影。

新常态与保增长

如果说金融危机以前的30年，中国经济主要以工业化及总量扩张为首要任务，它所要解决的问题是做大蛋糕、做大规模。那么，全球性金融危机懪发所产生的巨大冲击波，则一方面检验了中国改革开放30年的伟大成就，另一方面也让我们有机会深刻反省总量扩张背后的代价：粗放式、外延型经济增长模式建立在廉价劳动力、廉价地皮、高能耗、高污染的基础之上，这样的经济增长模式是不可持续的。

因此，中国经济从超高速转入中高速、从总量扩张转向结构优化，并从经济大国走向经济强国，这可能是下一个30年中国经济变革的最重要特征，这就是我国经济的“新常态”、新格局。

新常态不是放弃增长速度，而是要追求高质量的增长速度，我们要从过去粗放式、外延型、总量扩张的增长模式转向集约化、内涵型、结构优化的发展模式。这是一个系统工程，也是一个长期性的任务，它不可能一步到位、一蹴而就，我们必须要有足够的决心、耐心、信心和心理准备。只要方向正确、政策对路，并且用力适度，我们就有可能事半功倍，并能再次赢得下一个30年发展的成就与辉煌。因此，在政策制定上，我们不能心急，更不能用力过猛。

在改革开放的头30年，我们习惯了年均10%的GDP高增长，“保八”成为决策者的底线目标和惯性思维。在快速工业化的年代，保增长就是保投资、保出口，办法很简单：一方面，加大货币投放，增大贷款供给，扩大重化工业投资、扩张重化工业产能；另一方面，采用超国民待遇政策吸引外企、引进外资，大力发展国内加工制造业，刺激劳动密集型产品出口。

相应的，我国重工业和轻工业的许多产品产量也纷纷占据了世界第一的位置。比方，我国粗钢产量是日本的8倍，是美国的10倍；我国汽车产销量已超过了美国和日本的总和。2010年中国GDP首次超过日本，仅次于美国，成为世界第二大经济体；2013年中国首次超过美国，成为世界第一大货物贸易国。这一切既是金融危机以前我国经济30年超高速增长的直接结果，同时也是金融危机之后重化工业产能过剩、经济下行的间接原因。

伴随着30年GDP高速狂奔，当重化工业产能扩张走到尽头，GDP“保八”就不再现实，于是，产能过剩与经济下行“携手”拉开了中国经济新常态的序幕。在经济新常态下，我们不再单纯追求高速增长和总量扩张，同时，实体经济面临经营困难，尤其是钢铁、煤炭等重化工业出现行业性亏损或微利，汽车、有色金属、化工、水泥、玻璃等重化工业，则开始步入零增长态势，昔日GDP高增长的功臣，如今成为经济前行的障碍和阻力。在此情形下，人们急切地提出“保七”、“保六”的GDP增长目标，他们对GDP增速从金融危机前的14%滑落至目前的7%以下，感到很不习惯，也深感不安。其实，7%左右的GDP增长，在全球仍是少有的高速度，尤其是中国GDP的基数已很庞大，每增长一个百分点就相当于N个欧洲国家的GDP。

不过，随着重化工业、央企、大企业增速放缓，中小企业尤其是小微企业成为我国经济稳增长、保增长的新引擎。为此，李克强总理提出了“大众创业、万众创新”的双创战略，从中央到地方、从官方到民间，双创活动赢得了社会的高度重视和广泛参与，小微企业受到了前所未有的社会关注与政策扶持。这是大众创业的春天，也是小微企业的盛世，它拉开了中国经济转型升级的序幕，双创及小微将是我们未来产业结构升级换代的新动力、新希望。

保增长与防通胀

面对我国经济下行的巨大压力，以及全球性量化宽松政策的国际环境，我国央行的“相机抉择”陷入了两难境地。在新常态经济环境下，我们必须保持战略定力、标本兼治，保增长不能习惯性地依赖央行随意放水，“大水漫灌”式的扩张政策是给经济打强心针，短期兴奋过后，必然会留下后遗症。

众所周知，货币投放主要有三条途径：一是银行信贷；二是公开市场；三是票据贴现。在过去十年间，我国货币投放规模快速增长，2005年底广义货币(M2)余额不足30万亿元，2015年底却高达140万亿元，是十年前的4倍多，年均增长16.65%。2015年M2占当年GDP的比重高达200%多。这与美国相比，差异悬殊。2005年至2015年十年间，美国广义货币M2余额年均增速为6.6%，2015年M2占GDP比重只有70%左右。当然，有人认为，中美两国M2的统计口径不可比，而且美元是可自由兑换的国际货币，而人民币仍不是国际货币。尽管如此，至少可以得出这样的结论：我国货币投放增速确实过快。同时，它从另一侧面折射出：我国货币流通速度过缓，单位货币创造GDP的效率较低。

再从历年银行新增贷款指标来看，2005年我国银行新增贷款为2.4万亿元，2015年银行新增贷款逼近12万亿元，相当于十年前的4.88倍，年均增长17.18%。2015年底我国银行业总资产高达200万亿元，相当于当年GDP的3倍左右。2015年美国银行总资产约为16万亿美元，占GDP比重不足100%。这一方面表明银行业在我国金融体系中的绝对垄断地位，另一方面也表明我国银行业信贷规模扩张的能力十分强大。

自2014年11月以来的一年多时间，央行不断放水，连续9轮降准、降息，其中，2014年底两次降准，2015年两次降准、两次降息、三次“双降”。2016年1月份我国银行新增贷款创下惊人的历史纪录，月新增人民币贷款高达2.5万亿元，2016年第一季度银行新增贷款高达4.61万亿元，再创历史最高纪录。

为了保增长，我们有必要维持适度宽松的货币政策，但如果货币投放过猛、过度，就会导致市场流动性过剩，甚至是流动性泛滥，这将会使经济活动中的投机行为变得更加猖獗。同时，由于纸币贬值、货币购买力大幅下降，这会导致家庭财富缩水，国民消费水平下降，甚至还会导致消费者信心受损。这样，不仅不能保增长、稳增长，而且可能还会扰乱实体经济转型升级的重大战略，不利于全面建成小康社会目标的实现。

保增长与控杠杆

在中国，经济加杠杆或杠杆化，起源于1998年房改政策及房地产大开发。1998年，我国停止城镇住房实物分配，开始推进住房商品化。住房商品化首先是房价与地价的快速回归，随即引爆了我国房地产财富效应，房价不断上涨，激发了人们购房囤房的热情，商品房投资需求瞬间被释放出来，进而推动地价不断上涨，地方政府房地产税费收入大幅上升。房地产大开发，一方面有效改善了城镇居民的居住条件和环境，并极大地提高了城镇居民的财产性收入；另一方面，它也为地方政府大力完善城市基础设施、修建高铁地铁奠定了雄厚的物质基础。

在房地产大开发过程中，按揭购房是由首付比例控制的杠杆交易，地方政府大规模举债则是以地皮作为抵押的债务杠杆化。当然，房地产开发商拿地后，边卖图纸边建房，也是一种变相的加杠杆行为。正因如此，房地产泡沫化与杠杆化水乳交融、交相辉映、相互刺激。这是中国经济首次“加杠杆”或“杠杆化”带给我们的不确定性或潜在风险，为此，政府被迫出手干预，2010年全国大中型城市大多出台了商品房“限购令”，结果在经济下行环境下，住房成交量与房价双双下滑，2014年各地又纷纷取消了限购令，成交量与房价开始回升。

此外，在实体经济不景气，实体投资收益下降的大环境下，由于缺乏好的投资项目，企业资金大量闲置。许多企业包括一些上市公司，甚至消极地放弃原有主业，开始涉足理财与投资。有的企业将闲置资金交由第三方打理，有的企业干脆直接参与“炒股”，美其名曰“股权投资”，还有的企业借并购重组之名，盲目赶时髦、跨界并购，一窝蜂地参股金融企业、游戏公司或影视公司，大玩资本运作，倒腾股权差价。尤其是近两年崛起的PE，野蛮生长如雨后春笋，它们借助互联网平台及新三板市场大肆吸金，然后进入A股市场疯狂“举牌”，大肆并购，这一切都是流动性泛滥、经济加杠杆、脱实向虚的最典型表现。

事实上，加杠杆不可能推动经济增长，尤其是“脱实向虚”的加杠杆，更无益于经济转型、产业升级的战略推进，相反，高杠杆意味着高风险，如果控制不好，它可能引发系统性金融危机，并导致经济负增长，老百姓的储蓄与财富很可能化作泡影。

因此，在经济新常态背景下，我们必须保持战略定力、沉着应战，坚定改革方向，尊重市场规律，让股市、汇市、楼市功能回归本原，切不可简单地将央行放水与加杠杆作为保增长的手段。

当前，传统动能已经走向S型曲线的天花板，中国经济面临转型的转折点，如果此时再依靠“强刺激”来维持经济高速成长，只会导致投资效益递减，并造成更多僵尸企业、产能过剩、技术退步等现象。

在2016年5月18日的国务院常务会议上，李克强总理明确指出：“要以改革促发展，以“壮士断腕”的勇气和决心，坚决打好打赢中央企业“瘦身健体”提质增效的攻坚战。”他还为中央企业列出了一份雄心勃勃的改革任务清单：在两年内压减中央企业10%左右的钢铁煤炭现有产能；用3年时间通过债务重组、兼并重组、关闭撤销、破产重整、破产清算等方式，处置央企子公司中的345户大中型“僵尸企业”；今明两年使亏损面缩减30%；力争实现降本增效1000亿元以上。

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